从国债买卖操作看央行调控理念转变

xinwen.mobi · 发表于 2025-11-4 13:08:16

从国债买卖操作看央行调控理念转变
央行买卖国债这一看似技术性的操作背后，隐藏着中国货币政策调控框架的深刻变革。

中国人民银行近日宣布将恢复公开市场国债买卖操作，这一消息引发市场广泛关注。

作为货币政策工具箱中的重要一环，国债买卖的暂停与重启不仅折射出央行对市场运行态势的精准把握，更体现出我国货币政策调控从“总量调节”向“结构化管理”转型的成熟与自信。

与去年首次启动国债买卖相比，本次政策表述更为系统，央行特别强调这是“丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用、增进货币与财政政策相互协同的重要举措”。

01 国债买卖操作的战略意义
央行恢复公开市场国债买卖操作，标志着中国货币政策调控框架迈向新阶段。这一举措远非简单的技术性操作，而是具有多重战略意义的制度创新。

回溯政策脉络，2024年央行首次在二级市场启动国债买卖，被视为丰富货币政策工具箱、强化国债收益率曲线定价基准的重要创新。

这一动作为货币与财政政策的协同发力搭建了桥梁。

去年底，随着市场资金充裕、利率快速下行，债券供求出现阶段性失衡，央行随即在今年初暂停了国债买卖操作，以防范市场过热和价格过度波动。

这一“暂歇”并非收紧信号，而是央行主动“校准节奏”的体现。

如今，债券市场运行总体平稳，收益率回归合理区间，风险偏好逐步修复。在此背景下，央行选择恢复国债买卖，表明这一工具的运行机制和政策逻辑正在从探索走向成熟。

02 政策表述的系统性升级
与去年相比，本次央行对国债买卖的政策表述更为全面和系统。仔细分析官方表述的变化，可以窥见央行调控理念的微妙转变。

央行在最新声明中表示，国债买卖是“丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用、增进货币与财政政策相互协同的重要举措”。

其中，“增强国债金融功能”、“发挥定价基准作用”均为首次提出，这意味着国债买卖已从单纯的流动性管理工具，升级为兼具市场功能与价格引导的复合型工具。

央行在操作层面的表述也值得关注：“根据基础货币投放需要，兼顾债券市场供求和收益率曲线形态变化，灵活开展国债买卖双向操作，保障货币政策顺畅传导和金融市场平稳运行”。

这一定义延续了去年“有买有卖、保持中性”的原则，但更突出“灵活性”和“市场化”。

这表明，国债买卖将成为央行调控收益率曲线的重要抓手——在流动性偏紧、利率偏高时可通过买债投放中长期资金，在市场过热、收益率快速下行时可适度卖债“降温”。

03 操作理念的深刻变革
央行国债买卖操作的重启，反映了中国货币政策操作理念正在发生深刻变化。这种变化不仅体现在操作工具上，更体现在整体调控哲学中。

过去，央行主要通过降准、MLF、逆回购等工具影响短端利率。随着债市体量扩大、期限结构复杂化，单一数量型工具难以兼顾中长期利率平衡。

国债买卖的重新启用，正是货币政策在“量价并重”方向上的重要一步。

从操作层面看，国债买卖在流动性上可发挥“类降准”作用。央行购债可向银行体系注入中长期资金，缓解MLF与逆回购集中到期带来的流动性缺口，增强资金面的稳定性。

若购债规模有限，降准仍可能作为配合选项，但总体来看，该工具提升了央行在中性取向下的灵活调节能力。

更深层次地看，通过主动调节收益率曲线，央行可引导社会融资成本结构性优化。短端利率稳住流动性预期，长端利率保持合理波动，有助于稳定债券定价与企业融资成本，增强货币政策传导的有效性。

04 市场功能与政策协同的双重提升
央行此次恢复国债买卖操作，超越了传统的货币政策框架，兼具市场功能建设与政策协同强化的双重目标。

值得注意的是，央行此次还提出，国债买卖“有利于我国债券市场改革发展和金融机构提升做市定价能力”。

这表明，该工具不仅承担货币政策职能，也兼具市场建设功能。由于操作多通过大型银行等做市机构开展，客观上可提升现券市场活跃度，优化做市报价体系，强化收益率曲线的定价公信力。

与此同时，国债买卖的常态化运行，也将强化货币与财政政策的协同。央行通过调节收益率曲线，可以在保持中长期利率平稳的同时，支持政府债券发行、降低融资成本，形成“财政前置、货币配合”的良性互动。

业内普遍认为，央行重启国债买卖既是应对当前流动性波动的阶段性举措，也是为未来政策留出空间的前瞻性安排。

短期来看，买债操作有助于平抑季末资金波动、稳定市场情绪；从中长期看，其将成为继降准、MLF之后的常备型政策工具。

05 灵活精准的调控趋势
与去年相比，本轮国债买卖操作在节奏、规模和期限结构上预计将更为灵活，显示出央行对市场环境变化的充分考量。

在操作规模上，机构普遍预计本轮买债总量难以明显超出去年。央行仍将通过与中期借贷便利（MLF）、买断式逆回购等工具的组合运用，维持流动性总量的合理充裕。

华西证券在研报中认为，今年8至9月，大行持续净买入1年内及1到3年期国债，并明显增持3年及以上期限债券，为后续央行操作“预留空间”。

这意味着，央行若重启买债，短端与中长端的组合操作可能成为主基调。

从收益率曲线看，中泰证券研报认为，本轮买债操作或更多体现为“做陡曲线”策略，即通过买入短端债券稳定市场预期，为防范中小银行自营和基金久期风险预留空间。

与美国市场的经验相似，央行此举有助于缓冲潜在的利率波动风险。

财通证券研报则从更宏观的视角指出，央行买卖国债已成为优化资产结构的长期工具。

其背后逻辑在于提高央行资产负债表中“内部资产”的占比，减少对外部资产波动的依赖。

06 市场反应与政策前景
央行恢复国债买卖操作的消息发布后，市场反应积极，但各机构对这一政策影响的深度和持久性存在不同解读。

受政策信号提振，债市情绪明显修复。多数机构认为，央行重启国债买卖为市场带来“情绪回暖+预期稳定”的双重利好。

短期内，资金面有望保持平稳，长端利率修复势头或将延续。

央行买债在心理层面重塑了市场预期。华西证券研报认为，经历7至9月的调整期后，债市此前持续跟随风险资产波动，避险情绪减弱，空头主导。

政策信号出现后，投资者开始重新评估央行可能的操作节奏与规模，市场普遍形成“央行稳市”的预期。

不过，也有机构提醒，不应高估本轮买债的持续拉动作用。开源证券研报认为，从国际经验看，央行买债并不必然改变债券市场的趋势方向。

此次操作虽是短期利好，但在央行未同步降息的情况下，未来宽货币空间或有限。

从去年的“试水”到今年的“重启”，国债买卖工具的定位愈发清晰。央行不再仅靠数量型政策工具“放水托底”，而是在市场化框架下，通过收益率曲线管理实现精准调控。

展望未来，随着国债买卖操作的重启，央行在流动性上可发挥“类降准”作用。通过主动调节收益率曲线，央行可引导社会融资成本结构性优化。

这一变革意味着中国货币政策调控正走向成熟与自信的新阶段。

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